2. Marchés des changes
Dans tous les pays, les prix sont exprimés dans une unité monétaire, celle gérée par la banque centrale, c’est-à-dire la devise du pays, ou une autre avec laquelle les individus préfèrent effectuer leurs transactions. La valeur d’une devise, cependant, ne peut elle-même être appréciée que par rapport à une référence extérieure. Cette référence, le taux de change, devient ainsi, dans n'importe quelle économie, le prix fondamental. La plupart du temps, les références utilisées pour mesurer la valeur d'une devise sont d'autres devises. Déterminer les valeurs relatives de différentes devises est l’un des rôles des marchés des changes.
Les marchés des changes sous-tendent tous les autres marchés financiers. Ils influencent directement le commerce extérieur de chaque pays, déterminent le flux d'investissement international et ont un effet sur les taux d'intérêt et d'inflation. Ils sont à l’œuvre partout dans le monde, aucune devise ne leur échappe. Considérés dans leur ensemble, ils forment de loin le plus grand marché financier. Des centaines de milliers d'échanges entre devises ont lieu quotidiennement, avec un volume moyen de 1900 milliards de dollars par jour.
Les échanges entre monnaies remontent à l'Antiquité. Ils ont connu des phases d’expansion ou de contraction selon les périodes en fonction de l'importance du commerce international et de l’organisation monétaire. À l'époque médiévale, les pièces d'or et d'argent circulaient librement en Europe à travers les frontières des principautés et des royaumes, et les négociants en monnaie acceptaient d’échanger un type de pièces contre un autre pour rassurer les gens qui craignaient que des pièces peu familières contiennent moins de métal précieux que déclaré. À la fin du XIVe siècle, en Italie, les banquiers utilisaient les débits et les crédits exprimés dans une variété de devises, pratiquant l'escompte en estimant eux-mêmes les valeurs relatives des devises. Cela permit au commerce international de se développer bien au-delà de ce qui eût été possible si les partenaires commerciaux avaient dû troquer le chargement d'un navire de marchandises contre un autre, ou bien échanger physiquement chaque chargement de marchandises contre des coffres emplis de métaux précieux.
Néanmoins, les échanges de moyens monétaires restaient une part peu importante de la finance. Quand l'usage du papier monnaie se répandit dans chaque grande nation européenne au XVIIIe siècle, la valeur d’un billet était essentiellement déterminée par la quantité d'argent ou d'or que la banque qui l’avait émis promettait de payer à son détenteur sur simple présentation. Comme cette quantité ne changeait pas fréquemment, les entreprises et les investisseurs, au sein d'une économie nationale, couraient peu de risques que des mouvements dans le taux de conversion en métal précieux affectent leurs profits. Il n'était pas nécessaire d'échanger des devises étrangères sauf pour certaines transactions spécifiques, comme une vente à l'export ou bien l'achat d'une entreprise étrangère.
Même après que les principaux pays, dans les années 1920 et 1930, eurent cessé d'ancrer leur devise à l'or, ils essayèrent de maintenir la stabilité de leurs taux de change. Les nouveaux arrangements monétaires mis en place à la fin de la Seconde Guerre mondiale, connus sous le nom de système de Bretton Woods, d'après la station de villégiature aux États-Unis où ils ont été négociés, étaient aussi fondés sur des taux de change fixes. Ce système commença à se fissurer à la fin des années 1960, et, en 1972, les gouvernements des grandes économies de la planète décidèrent de laisser les forces du marché déterminer librement les taux de change. L'incertitude qui en résulta sur les taux de change provoqua une croissance considérable du commerce des devises.
Comment s’échangent les devises
Les marchés des changes sont composés de quatre marchés différents, qui fonctionnent séparément, mais sont néanmoins étroitement liés.
Le marché au comptant
Les devises pour livraison immédiate sont échangées sur le marché au comptant, appelé aussi marché spot. L'achat par un touriste de devises étrangères est une transaction spot, de même que la décision par une entreprise de convertir immédiatement le produit d'une vente à l'export en devise nationale. Les transactions spot de gros volumes, entre institutions financières, négociants en devise et grandes entreprises, sont la plupart du temps conclues au téléphone, même si les services de courtage électronique gagnent de l’importance. Le transfert effectif des devises est exécuté par le système bancaire et a lieu généralement deux jours après l'accord d'échange. Cependant, certaines transactions, par exemple un échange entre dollars américains et dollars canadiens, peuvent être réglées plus rapidement. Les petites transactions spot se déroulent le plus souvent entre les deux parties physiquement présentes lors de l’échange, de la même manière qu'un changeur de monnaie convertit la devise locale apportée par une personne en dollars ou en euros.
Le marché à terme
Les marchés à terme, appelé aussi marchés de futures, permettent aux participants, en achetant ou en vendant un contrat de futures, de fixer aujourd’hui le taux de change appliqué à un échange qui aura lieu à une certaine date dans l'avenir. Par exemple, une entreprise américaine, qui s'attend à recevoir 10 millions de francs suisses, peut acheter sur le Chicago Mercantile Exchange un contrat de futures afin d’échanger « à terme » des francs suisse contre des dollars. Elle est ainsi assurée, lorsqu’elle recevra ses francs suisses, de pouvoir les convertir en dollars au taux de change convenu dès à présent, la protégeant contre le risque que le franc suisse perde de sa valeur par rapport au dollar d'ici à la réception du paiement. Les contrats de futures les plus usités, cependant, expirent à la fin de chaque trimestre. Sauf si l’acheteur reçoit son paiement en devise étrangère précisément le jour d’expiration du contrat, il encourra quand même le risque de change entre la date de réception du paiement et la date d’expiration du contrat. (Les marchés de futures sont discutés au chapitre 8.)
Le marché des options
Un volume relativement faible d'échanges de devises a lieu sur les marchés des options. Les options sur les devises, qui ont commencé à être négociées en Bourse en 1982, donnent à leur détenteur le droit, mais sans l'obligation, d'acquérir ou de vendre (selon le type d'option) des devises étrangères ou des futures sur des devises étrangères à un prix spécifié pendant une certaine période de temps. (Les contrats d'options sont discutés dans le chapitre 9.)
Le marché des produits dérivés
La plus grande partie des échanges de devises se déroule désormais sur le marché des produits dérivés. Techniquement, le terme « produit dérivé » s'applique à un grand nombre d'instruments financiers, dont font partie les options et les futures. Néanmoins, dans l'usage courant, il fait référence à des instruments qui ne sont pas échangés sur des marchés organisés. En voici les principaux :
· Les contrats forwards sont des accords similaires aux contrats de futures, c’est-à-dire qu’ils spécifient la vente d’une certaine quantité de devises, à une date donnée dans l’avenir, à un taux convenu aujourd’hui. Cependant, contrairement aux futures, les forwards de devises sont négociés de gré à gré[1] entre un vendeur et son client. Les forwards sont plus flexibles, car ils peuvent être négociés pour la quantité et la durée exactes que souhaite l’acheteur.
· Les swaps en devises combinent la vente (ou l’achat) de devises à une première date avec l’achat (ou la vente), en sens inverse, des mêmes quantités, à une autre date plus éloignée, les deux dates étant convenues au moment de l’accord de swap. Les swaps représentent un peu plus de la moitié de l’ensemble des échanges de devises. Normalement, il s’agit de contrats de court terme, une semaine ou moins.
· Les forwards de taux permettent aux deux parties contractantes de s’échanger des engagements de paiement d’intérêts, et, si les engagements sont dans des devises différentes, l’accord fait intervenir un taux de change.
· Les options à barrière et les tunnels de taux sont des produits dérivés qui permet à leur utilisateur de limiter son risque de change.
Bien que le négoce sur une grande échelle des produits dérivés soit un phénomène relativement récent, il a supplanté le marché spot comme composante principale du marché des changes, ainsi que le montre la figure 2.1. (Se reporter au chapitre 9 pour une discussion plus approfondie.)
Marchés des devises et marchés connexes
Dans la plupart des cas, l’activité des marchés des devises est étroitement liée à celle des marchés des titres, en particulier des obligations et des instruments monétaires. En effet, un investisseur qui pense qu’une devise particulière va s’apprécier ne voudra pas la détenir sous forme de cash, car cela ne produirait pas de rendement. Il achètera plutôt de la devise pour l’investir dans des avoirs très liquides portant intérêt, et plus tard, au moment où il souhaitera sortir de la devise, vendre ces actifs pour obtenir à nouveau du cash en devise et enfin le reconvertir en sa monnaie locale.
Augmenter le levier
Les investisseurs souhaitent fréquemment accroître leurs positions dans une devise particulière sans mobiliser d’argent supplémentaire. Ils effectuent cela à l’aide de l’effet de levier. Le moyen le plus simple pour un investisseur sur le marché des devises d’augmenter son levier et d’emprunter afin d’acheter plus de devises étrangères. Utiliser le levier pour les transactions spot n’est en général pas intéressant, car les intérêts sur les sommes empruntées peuvent aisément dépasser les gains résultant des mouvements de taux de change. Les contrats d’options et de futures permettent à l’investisseur de prendre des paris plus importants sur les mouvements de taux en regard de la quantité de cash à mobiliser. Les grandes entreprises et les investisseurs institutionnels peuvent prendre des positions à fort effet de levier sur les marchés de produits dérivés, et faire des profits considérables si les taux entre devises évoluent comme prévu, mais à l’inverse subir des pertes très importantes si les taux évoluent dans l’autre sens.
Les acteurs
Ils peuvent être classés en quatre catégories.
Les importateurs et exportateurs
Les entreprises ayant des activités dans plusieurs pays doivent payer les fournisseurs et les salariés dans la devise locale de chaque pays où elles sont présentes. Elles peuvent aussi recevoir des paiements de clients dans de nombreux pays étrangers. En général elles seront conduites à convertir leurs profits libellés en devises étrangères dans la devise de leur pays d'origine. Historiquement, le développement du négoce de devises a accompagné celui du commerce international et des voyages. À l'époque moderne, cependant, les volumes d'échanges de devises sont très supérieurs aux échanges internationaux de biens et de services.
Les investisseurs
Beaucoup d'entreprises ont des établissements, détiennent des propriétés ou achètent des entreprises dans d'autres pays. Pour toutes ces activités, qu'on appelle investissements directs à l'étranger (IDE) [2], l'investisseur doit se procurer des devises du pays. Des sommes encore beaucoup plus considérables sont consacrées aux investissements internationaux de portefeuille[3] – achat d’obligations, d’actions et d’autres titres libellés en devise étrangère. L’investisseur doit aller sur les marchés des changes pour acheter les devises afin d’effectuer une acquisition, ou pour convertir ses profits réalisés à l’étranger en monnaie de son pays d’origine, ou encore, quand il cède un investissement, pour rapatrier ses capitaux.
Les spéculateurs
Les spéculateurs achètent et vendent des devises dans le seul but de tirer profit des mouvements qu'ils anticipent dans les taux de change, sans participer d'aucune manière à des activités économiques dans lesquelles les devises étrangères sont nécessaires. La spéculation sur les devises est souvent combinée avec la spéculation sur les instruments financiers à court terme comme les bons du trésor. Parmi les plus gros spéculateurs se trouvent les principales banques commerciales et d'affaires, qui font des opérations pour leur propre compte (par opposition à des transactions pour le compte de leurs clients), et les fonds d'arbitrage et les autres sociétés d'investissement.
Les gouvernements
Les banques centrales et les agences du trésor peuvent acheter ou vendre des devises dans le but d'influer sur les taux de change. La tentative délibérée par un gouvernement de modifier le taux d'échange entre deux devises, en achetant l'une et vendant l'autre, est appelé « une intervention ». Le volume d'intervention sur les devises varie beaucoup d'un pays à l'autre et d'une époque à l'autre. Il dépend principalement de la façon dont chaque gouvernement a décidé de gérer sa monnaie au sein de son environnement international.
Les principales places de négoce des devises
Les marchés des devises ne sont pas situés en un lieu géographique unique. La plupart des échanges se déroulent sur les marchés interbancaires, entre des institutions financières présentes dans de nombreux pays. Jusqu'à une époque récente, la plupart des échanges s'effectuaient entre acheteurs et vendeurs au téléphone, mais, en 2004, les échanges par systèmes informatiques représentaient 55 % du négoce de devises à Londres, et 76 % des échanges spot. Ces systèmes fonctionnent de manières variées, mais en général la partie qui cherche à échanger, mettons, 10 millions d'euros contre des yens entrera sa demande dans un ordinateur consultable par d’autres parties, et les banques intéressées répondront avec une offre de taux de change pour la transaction.
Malgré la possibilité légale et technologique d'échanger des devises depuis n'importe quel endroit de la planète, la plupart des banques effectuent leurs opérations spot au même endroit où sont situés les autres marchés financiers. Londres est la place dominante, suivie par New York loin derrière. Tokyo, qui à une époque concurrençait Londres et New York comme centre du négoce mondial de devises, est encore plus loin. Une poignée de banques internationales très importantes sont responsables de la plus grande partie des échanges mondiaux de devises. À Londres, dix banques traitaient 61 % des opérations spot et 79 % des opérations sur les produits dérivés en 2004.
La table 2.1 présente les marchés nationaux les plus importants pour le négoce traditionnel de devises – qui inclut les transactions spot et les produits dérivés les plus simples. Les volumes d’échange quotidiens, présentés dans la table 2.1, dépassent légèrement ceux de la figure 2.1, car les catégories prises en compte ne sont pas exactement identiques.
La répartition du négoce des futures sur les devises[4] est tout à fait différente. Les futures sur les taux de change ont été inventés au Chicago Mercantile Exchange. Presque tout le négoce de futures sur les taux de change a lieu à l’heure actuelle soit à Chicago, soit à la Bourse de São Paulo. En revanche, aucun contrat de futures sur les taux de change n’est négocié sur les principales places européennes ni au Japon. Plusieurs autres Bourses font du négoce de contrats de futures sur les devises. Il s’agit en général de contrats sur les taux de change entre la devise locale et le dollar, l'euro ou le yen. Les volumes concernés sont très faibles.
Le négoce mondial de futures sur les devises a atteint son maximum en 1995 avec 99,6 millions de contrats. Ensuite il a beaucoup décliné car les investisseurs ont préféré les produits dérivés qui n'étaient pas négociés sur des marchés organisés, parmi lesquels les contrats forwards et les swaps. Les futures sur les devises sont redevenus en vogue en 2004 et 2005 ; le volume mondial total, en 2004, était de 83 millions de contrats, le double du chiffre de 2001. La table 2.2 présente les contrats de futures de devises les plus activement négociés.
Les contrats d'options sur les devises, comme les contrats de futures sur les taux de change, sont populaires principalement aux États-Unis et au Brésil. Les premières places boursières pour les options sur les devises sont le Chicago Mercantile Exchange, la Bolsa de Mercadorias & Futuros de São Paulo, et la Bourse de Philadelphie. Les options sur les devises sont aussi échangées sur d’autres places boursières. La plupart du temps, ce sont des contrats fondés sur le taux de change entre la devise locale et le dollar, même si quelques contrats peuvent utiliser le yen, l'euro ou la livre sterling. Le volume mondial échangé a atteint son maximum en 1996 avec 26,3 millions de contrats. En 2004, il n’était plus que de la moitié de ce chiffre. On s'attend à ce que les options perdent encore de l’importance sur les marchés des changes car les investisseurs vont se porter des produits dérivés échangés sur les marchés organisés vers ceux échangés de gré à gré, qui peuvent être taillés sur mesure selon les demandes particulières des investisseurs.
Le négoce de gré à gré des options sur les devises a aussi rebondi après un creux à la fin des années 1990 et au début des années 2000. La valeur de marché des options sur les devises en cours de validité était de 149 milliards de dollars en septembre 2004, comparé à 96 milliards de dollars en 1998. Selon une étude réalisée en 2004, la place la plus importante pour cette activité est la Grande-Bretagne, avec 33,3 % de part de marché, suivie par les États-Unis et le Japon.
Les devises favorites
Sur le marché traditionnel, la devise la plus activement échangée est le dollar américain, qui a représenté entre 40 et 45 % de tous les échanges spot depuis la première étude approfondie réalisée en 1989. La table 2.3 donne la liste des devises les plus couramment échangées en proportion du total des échanges en avril 2004, date de l’étude la plus récente réalisée par les banques centrales sur le négoce de devises.
La transaction la plus populaire, l’échange entre des dollars américains et des euros, représentait 28 % de l’ensemble du négoce de devises, et l’échange dollar/yen 17 %. Les échanges entre l’euro et une autre devise que le dollar américain ne représentaient que 8 % du total du négoce de devises.
Le dollar américain domine davantage le marché des produits dérivés que le marché spot. Environ 27 % de toutes les transactions de gré à gré de produits dérivés sur les devises concernaient le dollar et l’euro, et 18 % le dollar et le yen japonais. Les échanges euro/yen et euro/sterling représentaient chacun moins de 3 % de tout le négoce de produits dérivés sur les devises.
Londres est dans une situation inhabituelle parmi les places où sont négociées les devises, car sa propre devise, la livre sterling, joue un rôle mineur sur le marché. Seulement 14 % des échanges à Londres en avril 2004 concernaient la livre sterling, tandis que 90 % des transactions avaient un côté ou l'autre libellé en dollar américain[5]. À Londres, dans le négoce de produits dérivés de devises, 78 % des deals concernaient le dollar. Les principaux échanges effectués à Londres sur les marchés spot et forward sont présentés dans la table 2.4.
Les lieux et la composition du négoce de devises ont été bouleversés par l’avènement de la monnaie unique européenne, l’euro, en 1999. Les volumes d’échanges de plusieurs places européennes, dont Paris, Bruxelles et Rome, ont chuté après l’introduction de l’euro. La création de la nouvelle devise a aussi réduit le volume du négoce impliquant le dollar américain car beaucoup d’échanges entre des petites devises européennes consistaient en swaps (dans un sens puis dans l’autre) avec le dollar ; maintenant, le commerce à l’intérieur de la zone euro ne nécessite plus de tels arrangements compliqués. Dans le même temps, les échanges faisant intervenir des devises moins importantes, comme celles du Canada, de l’Australie ou des pays scandinaves, ont augmenté.
Le négoce des devises des économies émergeantes est une part infime de l’ensemble du marché. Presque tous ces échanges font intervenir le dollar d’un côté et les devises d’Europe de l’Est, d’Asie (hors Japon) ou d’Amérique latine de l’autre. Le négoce impliquant des petites devises va sans doute encore diminuer au fur et à mesure que les pays de l’Europe de l’Est rejoignent la zone euro.
Règlement d’une
transaction
Une fois les deux parties d’accord sur une transaction de devises, elles doivent en arranger l’exécution effective : cela s’appelle « le règlement » de la transaction. En ce qui concerne la vente de détail, le règlement d’une transaction est simple et immédiat : une des parties tend par exemple 2200 pesos mexicains au guichetier d’une banque et reçoit en échange dix coupures américaines de $20. Le négoce courant des options et des futures est effectué par la propre chambre de compensation de la place boursière où les transactions ont lieu, si bien que les participants ne courent aucun risque que l'autre partie n’honore pas ses engagements[6].
Les grosses transactions sur les marchés spot et des produits dérivés, cependant, sont une autre affaire. Quand deux parties sont tombées d'accord sur un échange, elles se tournent vers les banques pour effectuer les transferts des sommes concernées. Toutes les grandes banques sont membres d'une ou plusieurs chambres de compensation. Ces organismes, certains contrôlés par un gouvernement, d'autres possédés collectivement par un groupe de banques, fonctionnent selon un ensemble de règles destinées à assurer autant que possible que chaque banque remplira ses obligations. Toutefois, cela ne peut jamais être absolument sûr. La quantité de transactions de devises en cours dans une grande banque à un instant donné – sa position brute – peut facilement être un multiple de son capital. Sa position nette, calculée en soustrayant les sommes qu’elle s’attend à recevoir de celles qu’elle s’apprête à payer, est toujours beaucoup plus petite. Mais si, pour une raison ou pour une autre, ces opérations ne sont pas exécutés rapidement, la banque peut se trouver soudainement en sérieuses difficultés.
Le risque « Herstatt »
Le risque le plus important vient du fait que les transactions se déroulent en général sur plusieurs fuseaux horaires. Si une banque à Tokyo accepte un échange important de devises avec une banque à Londres, le transfert depuis Londres pourra atteindre Tokyo pendant les heures ouvrables au Japon, mais la contrepartie venant de Tokyo pourra ne pas être transférée dans la banque londonienne tant l’organisme de compensation en Grande-Bretagne n’aura pas rouvert quelques heures plus tard[7].Si la banque japonaise fait faillite après avoir reçu une somme considérable de Londres, mais avant d'avoir fait le paiement réciproque, la banque britannique subira des pertes catastrophiques, et, si elle s'effondre, cela mettra en danger d'autres banques sans lien direct avec l’échange initial. On appelle cela le risque « Herstatt », du nom de la banque allemande qui, en 1974, déposa son bilan juste après avoir reçu 620 millions de dollars au cours d’échanges de devises, mais avant d'avoir exécuté les contreparties. Réduire le risque Herstatt en accélérant les procédures de règlement est devenu l'une des préoccupations fondamentales des autorités de régulation bancaire du monde entier, mais il s'est avéré difficile à éliminer totalement.
Pourquoi les taux de
change changent-ils ?
À très court terme, les taux de change peuvent être extrêmement volatils, fluctuant en fonction des dernières informations disponibles. Les investisseurs sont naturellement attirés par les devises d'économies saines et solides et cherchent à éviter celles d'économies faibles et en difficulté. Une proposition de loi recalée, la victoire électorale d'un nouveau responsable politique, ou la publication de données économiques imprévues, et une devise peut se retrouver affaiblie ou renforcée par rapport à celles des autres pays.
Les taux d’intérêt
réels
À long terme, cependant, les taux de change sont presque entièrement déterminés par les anticipations sur les taux d'intérêt réels. Le taux d'intérêt réel d'un pays est le taux d'intérêt que les investisseurs s'attendent à recevoir après avoir soustrait l'inflation. Ce n'est pas un nombre unique, car différents investisseurs ont des anticipations différentes de l'inflation à venir. Si, par exemple, un investisseur peut obtenir un taux d'intérêt de 5 % sur l'année qui vient, et anticipe une hausse des prix de 2 %, il s'attendra à recevoir un intérêt réel de 3 %[8].
Arbitrage de taux
d’intérêt couvert
Le mécanisme par lequel les taux d’intérêt réels affectent les taux de change s’appelle l’arbitrage de taux d’intérêt couvert. Pour le comprendre, imaginons qu’un investisseur au Royaume-Uni souhaite investir £100 sans risque sur une durée d’un an, et qu’il puisse le faire sans coût de transaction. Une possibilité pour l'investisseur est d'acheter un bon du trésor britannique d'une maturité d’un an. Une alternative est qu'il convertisse ses £100 dans une devise étrangère, investisse cette devise dans un bon du trésor du pays correspondant, et, à la fin de l'année, reconvertisse ce qu'il a gagné en livres sterling. Quel est le meilleur choix pour l'investisseur ? Cela dépend du taux de change spot ; des taux d'intérêt en livre sterling et dans la devise étrangère ; des anticipations d'inflation ; et du taux de change forward à 12 mois.
Supposons, pour prendre un exemple simple, que le taux d'intérêt britannique soit de 5 %, et le taux d'intérêt américain 7 %, le taux de change spot £1 = $1,60, et le taux de change forward à un an £1 = $1,61. Supposons enfin, toujours pour rester simple, que l'investisseur n'anticipe aucune inflation, ni en Grande-Bretagne, ni aux États-Unis. Il est alors devant le choix suivant :
|
Investissement en Grande-Bretagne Capital initial = £100 Taux d’intérêt en livre = 5% Capital au bout d’un an = £105,00 |
Investissement aux États-Unis Capital initial = £100 x $1,60 / £1 = $160,00 Taux d’intérêt en dollar = 7% Capital au bout d’un an = $171,20 Conversion en livres : 171,20 / 1,61 = £106,34 |
Avec cet ensemble de données sur les taux de change, les inflations anticipées et les taux d’intérêt, l’investisseur est sûr de faire un profit supérieur avec les bons américains qu’avec les bons britanniques. Le risque qu’il encourt en achetant des bons américains n'est pas supérieur au risque en achetant des bons britanniques, puisqu'il peut acheter dès à présent un contrat forward lui garantissant le taux de change de £1 = $1,61 pour reconvertir ses dollars en livres sterling à la fin de l’opération, éliminant tout souci lié aux variations de taux de change entre-temps.
Parité de taux
d’intérêt couvert
Ce gain assuré, cependant, sera fugitif. En effet, beaucoup d’investisseurs, dont les ordinateurs scrutent en permanence les marchés du monde entier à la recherche d’anomalies de prix, vont repérer cette possibilité inhabituelle. Étant donné qu’ils vont tous chercher à vendre des livres contre des dollars sur le marché spot et des dollars contre des livres sur le marché forward afin d'investir aux États-Unis plutôt qu'en Grande-Bretagne, le taux de change spot de la livre va baisser et le taux de change forward va monter. Finalement, les forces de marché pourront faire baisser le taux de change spot à £1 = $1,59, et monter le taux forward à un an juste au-dessus de £1 = $1,62. Avec ces nouveaux taux de change, les investisseurs ne vont plus se ruer pour changer leurs sterling en dollars et investir aux États-Unis, car les rendements des deux investissements deviennent identiques. Les deux devises auront alors atteint la parité de taux d’intérêt couvert.
Dans la réalité, bien sûr, les taux d'intérêt de marché et les anticipations d'inflation dans tous les pays connaissent des petites fluctuations quotidiennes. Pour des opérateurs ayant des centaines de millions de dollars à investir, même les plus petites variations peuvent offrir des occasions profitables d’arbitrage sur les taux d'intérêt, pour des périodes aussi courtes qu'une seule journée. Les efforts des opérateurs pour réaliser les profits les plus élevés possibles poussent inévitablement les taux de change vers la parité d'intérêt couvert.
La gestion des taux de
change
Les décisions prises par les gouvernements dans la gestion des taux de change restent le premier facteur expliquant l'évolution des marchés des devises. Beaucoup de régimes différents de taux de change ont été essayés. Ils se classent tous dans l'une des trois catégories suivantes : fixe, semi-fixe, et flottant. Chacune a ses avantages, mais aussi ses inconvénients, car la gestion des taux de change est intimement liée à la gestion de l'économie d'un pays.
Les systèmes de
taux de change fixes
Il existe plusieurs types de systèmes de taux de change fixes.
· L’étalon-or. Le plus ancien régime de taux de change fixes utilise un étalon métallique. L'exemple le plus célèbre est l'étalon-or, adopté officiellement au Royaume-Uni en 1844[9], puis par la plupart des pays dans les années 1870. Dans le système de l'étalon-or la masse monétaire d'un pays est directement liée à la réserve d'or détenue par sa banque centrale, et n’importe qui peut convertir en or ses billets et ses pièces en s’adressant à un guichet de banque. Si plusieurs pays adoptent l'étalon-or, les taux de change entre leurs devises deviennent automatiquement fixes. Par exemple, à la fin du XIXe siècle et au début du XXe siècle, 100 livres sterling valaient 23,54 onces troy d’or pur. Le dollar était, quant à lui, lié par la relation : une once troy = $20,67 ; ou, de manière équivalente, $100 = 4,84 onces d’or. Cela donnait le taux de change fixe entre la livre et le dollar : £1 = $4,86.
On considérait que ce système était stable. Si le compte courant d'un pays présentait un déficit car, par exemple, il importait plus qu'il n'exportait, les étrangers recevaient plus de devises de ce pays qu'ils ne souhaitaient en détenir. La banque centrale n'avait pas la possibilité de réduire le déficit du compte courant par une dévaluation, c'est-à-dire en réduisant la quantité d'or achetée par une unité de la devise, rendant les exportations moins chères et les importations plus chères, car l'étalon-or interdisait ce procédé. À l'inverse, comme les étrangers convertissaient leurs devises en or, les réserves de la banque centrale du pays dont le compte courant était en déficit diminuaient, la forçant à réduire la quantité de monnaie en circulation. La diminution de la masse monétaire entraînait une récession économique qui réduisait à son tour la demande pour des produits importés et rétablissait l'équilibre de la balance courante. Cette méthode, cependant, s’est avérée très pénible, économiquement et socialement, pour corriger les déséquilibres de la balance courante, et la période de l’étalon-or a été marquée par des dépressions prolongées, ou des paniques bancaires, dans de nombreux pays. L’étalon-or dans sa version stricte a été abandonné après la Première Guerre mondiale[10].
· Bretton Woods. Un autre type de régime de taux de change fixes est celui élaboré à Bretton Woods en 1944. Il était basé sur les devises en même temps que sur l'or. Le système de Bretton Woods tentait de résoudre les problèmes causés par l'étalon or en autorisant les pays ayant une balance des paiements structurellement en déficit de procéder à une dévaluation sous certaines conditions. Un nouvel organisme, le Fonds monétaire international (FMI), pouvait prêter à ses membres de l'or ou des devises étrangères afin de les aider à résoudre une crise passagère de leur balance des paiements et éviter de dévaluer leur monnaie. En 1969, le FMI a même créé sa propre devise, les droits de tirages spéciaux (DTS), que les pays pouvaient utiliser entre eux pour régler leurs dettes. Les DTS sont distribués aux banques centrales pour accroître leurs réserves. La valeur d'un DTS a été arbitrairement fixée à $0,582 + €0,3519 + ¥27,2 + £0,105, si bien que sa valeur fluctue par rapport à chaque devise. Le régime des taux fixes de Bretton Woods (qui utilisait encore l’or même si c’était de façon moins universelle que durant la période du strict étalon-or) s’est fissuré à la fin des années 1960 et effondré au début des années 1970 pour beaucoup des mêmes raisons que l’étalon-or.
· L’ancrage. Une autre forme de taux fixe est l’ancrage d’une devise à une autre (pegged rate). Un pays, qui choisit ce système, maintient la valeur de sa devise constante par rapport à une autre devise, en général celle d’un partenaire commercial plus puissant. Le Danemark, par exemple, bien que ne faisant pas partie de la zone euro, a ancré sa devise à la devise européenne, car la majeure partie de ses échanges a lieu avec les pays de cette zone. Un ancrage peut toujours être modifié, et le fait que ça reste une possibilité est en soi un facteur de déstabilisation d’une devise.
Un currency board est un type particulier de système d’ancrage conçu pour éviter cette déstabilisation. Le currency board, qui remplace la banque centrale, émet de la monnaie locale, mais en s’imposant la contrainte que chaque unité de monnaie locale émise doive être garantie par une valeur équivalente détenue en réserve sous forme de devise étrangère. Ceci garantit que toute personne souhaitant échanger sa monnaie locale en devise étrangère au taux officiel aura la possibilité de le faire. Si les investisseurs vendent de la monnaie locale, les réserves du currency board diminuent, réduisant d’autant la masse monétaire locale, poussant les taux d'intérêt à la hausse, et donnant un coup de frein à l'économie. Un currency board est capable de stabiliser une devise seulement de la mesure où le gouvernement peut résister aux objections de ceux que l'augmentation des taux d'intérêt gêne. La principale différence entre un currency board et un simple ancrage, au-delà de l'obligation de maintenir des réserves en devises étrangères, est que, dans un régime de currency board, la modification du taux de change nécessite une loi. Hong Kong a un currency board qui lie sa devise au dollar américain. L’Estonie a un currency board qui la lie à l’euro.
Les problèmes des
taux de change fixes
Au-delà de leurs différences pratiques, les systèmes de taux de change fixes présentent tous les mêmes problèmes. Tant que les individus sont libres de transférer leur argent vers un pays ou de l’en sortir, ses taux d'intérêt doivent être suffisamment élevés pour que les investisseurs veuillent conserver leurs avoirs financiers dans sa devise pour en tirer un rendement satisfaisant. La banque centrale du pays doit donc essentiellement utiliser ses pouvoirs monétaires afin de maintenir un taux de change stable. En conséquence, la banque centrale ne peut pas poursuivre d'autres buts, comme combattre l'inflation ou abaisser les taux d'intérêt pour ranimer une économie atone.
Par exemple, l'ancrage, à l’aide d’un currency board, de la monnaie argentine au dollar américain s'est effondré en janvier 2002[11]. Une fois de plus, le problème venait du manque de flexibilité du système. Le gouvernement argentin, ayant abandonné sa puissance souveraine sur la politique monétaire, en faveur d’un taux de change fixe, était dans l'incapacité d'abaisser les taux d'intérêt pour combattre la dépression. Un taux de chômage élevé et croissant et une production économique déclinante entraînèrent la démission du gouvernement et l'abandon du taux de change fixant la valeur d’un peso égale à un dollar. Beaucoup d'entreprises argentines qui avaient contracté des dettes en dollars furent dans l'impossibilité de faire face à leurs obligations vis-à-vis des créanciers car leurs revenus en pesos dévalués étaient devenus insuffisants pour assurer les paiements libellés en dollars.
Un taux de change fixe offre aussi la possibilité sans risque pour les investisseurs d'emprunter dans une devise étrangère qui a des taux d'intérêt plus faibles que ceux de la monnaie locale, et cela peut conduire à une crise financière. Pour comprendre en quoi, supposons qu'un pays A, où le taux d'intérêt annuel est 10 %, a ancré sa devise sur celle d'un pays B, où le taux d'intérêt annuel est 5 %. Un investisseur du pays A peut emprunter à 5 % dans le pays B, convertir la devise étrangère en devise locale, investir l'argent au taux d'intérêt 10 %, et après un an se procurer à nouveau, au même taux de change, les devises étrangères nécessaires pour rembourser son prêt, et faire avec cette opération un profit sans risque. Rechercher un tel profit est un objectif raisonnable du point de vue d'un emprunteur individuel, mais si un grand nombre d'entreprises adoptent la même stratégie, la banque centrale du pays A viendra à manquer de réserves pour satisfaire la demande de devises du pays B au taux de change fixe. Elle sera alors forcée d'abandonner le taux fixe, rendant encore plus onéreux pour les emprunteurs les devises étrangères nécessaires au remboursement de leurs prêts, et les poussant ainsi à la défaillance. Ces mécanismes sont à l’origine des crises survenues, en 1997, en Thaïlande, Indonésie et Corée du Sud et dans d'autres pays d'Extrême-Orient.
Systèmes semi-fixes
Les problèmes pratiques posés par les régimes de
change fixe ont conduit à la mise en place de systèmes hybrides conçus pour
assurer une stabilité des taux de change, tout en laissant aux gouvernements une
plus grande marge de manœuvre dans la poursuite d'autres objectifs économiques.
Comme ces systèmes laissent une plus grande liberté de fluctuation aux devises,
ils sont à l’origine de marchés des changes beaucoup plus actifs que dans les
systèmes à taux fixes. La plupart de ces systèmes mettent en oeuvre une forme
de gestion du flottement des devises, appelée « flottement impur », dans laquelle un
gouvernement permet à la valeur de sa devise d’évoluer en fonction des forces
du marché, mais où il cherche activement à influer sur ce marché. Il existe
plusieurs variantes, parmi lesquelles on trouve les suivantes :
· Bande de fluctuation. Le mécanisme de taux de change européen (MCE)[12], auquel la plupart des pays de la communauté européenne avaient adhéré avant l'adoption de la monnaie unique en 1999, stipulait que les taux de change avec le Deutschmark devaient rester à l'intérieur d'une certaine bande. Tant qu'une devise restait à l'intérieur de la bande, elle était autorisée à « flotter », c'est-à-dire fluctuer. Cependant, si une devise perdait ou gagnait assez de valeur par rapport au mark pour atteindre le haut ou le bas de sa bande, la banque centrale du pays était dans l'obligation d'ajuster ses taux d'intérêt pour maintenir le taux de change à l'intérieur de la bande. Malheureusement, ce système de flottement impur ne fut pas aussi stable que ses concepteurs l'avaient espéré. En 1992 et 1993, le mark s'apprécia fortement par rapport à la livre sterling, la lire italienne, la couronne suédoise et plusieurs autres devises faisant partie du MCE, contraignant les pays correspondants à relever brutalement leur taux d'intérêt afin de garder chacune de leurs devises à l'intérieur de sa bande. Le Royaume-Uni se retira finalement du système et laissa sa devise flotter librement. D'autres pays restèrent dans le système, mais seulement après avoir été forcés de dévaluer fortement leur monnaie, et avoir fixé de nouvelles bandes de fluctuations pour le taux de change.
· Zones cibles. Il s’agit d’un mécanisme comparable aux bandes de fluctuation, à la différence près qu’il n’est pas contraignant pour les gouvernements. Un gouvernement peut faire part de son désir que sa devise s'échange dans une certaine bande par rapport à une autre devise, mais peut ne pas s'engager à agir pour maintenir son taux de change dans cette zone. Comme dans le cas des bandes, un gouvernement peut fixer unilatéralement une zone cible pour sa devise par rapport à une autre devise, ou bien les zones cibles peuvent être l'objet d'un accord multilatéral au sein d'un groupe de pays.
·
Ancrage à un panier. Une troisième variante de
système semi fixe consiste pour un pays à ancrer sa devise à un panier de
devises étrangères plutôt qu'à une devise donnée. Si un pays se lie à une seule
devise et que la valeur de celle-ci augmente par rapport à une troisième, les
importations depuis le troisième pays deviennent meilleur marché et les
exportations vers ce pays plus difficiles. Cela peut provoquer une crise de la
balance des paiements. En définissant l'ancrage comme le taux de change moyen
avec un ensemble de devises, plutôt qu'avec une seule, le pays se protège
jusqu'à un certain point contre ce problème. Le gouvernement peut gérer sa
devise en changeant simplement les poids attribués à chacune de devises
étrangères du panier. Singapour et la Turquie font partie des pays qui gèrent
leur devise à l'aide d'un panier de devises étrangères. Dans le cas de
Singapour, la composition du panier est tenue secrète et elle changerait,
dit-on, de temps à autre ; dans le cas de la Turquie, le panier est connu. La
Chine a annoncé en 2005 qu'elle allait valoriser sa devise par rapport à un
panier de devises plutôt que par rapport au seul dollar, et elle a fait connaître
les devises choisies mais pas les poids.
·
Parité à crémaillère. Il
s'agit d'un mécanisme pour ajuster le taux de change, en général d'une manière connue
à l'avance. Par exemple, une banque centrale peut annoncer qu'elle permettra au
taux de change de sa devise avec le dollar de se déprécier de 1 % par mois
pendant l'année qui vient. C'est moins rigide que le taux de change fixe, mais
cela implique le même engagement fondamental : la banque centrale doit utiliser
sa politique monétaire pour maintenir le rythme de dépréciation dans la limite
acceptée au détriment éventuel d'autres buts. Si les investisseurs jugent que
le taux de change officiel baisse trop lentement, ils peuvent vouloir échanger
de grandes quantités de devise locale contre des devises étrangères, entraînant
un assèchement des réserves de la banque centrale et la forçant à dévaluer,
exactement comme dans le cas d'un taux fixe. C'est à la suite d'une telle crise,
en 1994-95, que le Mexique abandonna le système de parité à crémaillère avec le
dollar américain et laissa flotter le peso.
Taux de change
flottants
Dans un système de taux de change flottants, la
politique monétaire ne se fixe aucune cible en ce qui les concerne. Les
gouvernements et les banques centrales utilisent leurs moyens d'action dans
d'autres buts, par exemple stabiliser les prix ou stimuler la croissance
économique, et laissent les taux de change fluctuer au gré des forces du
marché. Les principales devises mondiales flottent maintenant librement les
unes par rapport aux autres, ce qui a pour conséquence une activité soutenue sur
le marché des changes. Plusieurs pays importants, comme le Mexique, le Brésil
et la Corée du Sud, ont récemment adopté le système de changes flottants à la
suite de crises qui avaient rendu intenables les systèmes gérés précédents. Ce serait une erreur,
cependant, de penser que les taux de change flottent de manière totalement
libre. De temps à autre, un ou plusieurs gouvernements passent à l'action,
souvent sans annoncer leurs intentions, afin de donner un coup de pouce à un
taux de change dans une direction ou une autre. Cela arrive seulement quand une
devise est bien meilleur marché ou au contraire beaucoup plus chère que le taux
naturel que suggéreraient les données économiques fondamentales.
La plupart des pays d'une manière ou d'une autre gèrent
leur devise. La plus grande partie de l'activité économique mondiale,
néanmoins, a lieu dans des pays ayant adopté les taux de change flottants.
Comparer la valeur des
devises
Comment les marchés ou les dirigeants politiques
peuvent-ils juger si une devise est très surévaluée ou très sous-évaluée ? Question
difficile. Certains diront impossible, déclarant que le prix de marché est le seul
indicateur correct de la valeur d'une devise. Il existe, cependant, une masse
de données empiriques suggérant que les marchés des changes sont fréquemment loin
des taux naturels. Ainsi quand des informations politiques ou économiques provoquent
une forte hausse ou une forte baisse d'une devise particulière – car à la suite
des informations beaucoup d'investisseurs prennent simultanément la même
décision –, son mouvement peut être plus important que ce qu'une analyse rigoureuse
indiquerait comme normal. Une fois que les marchés auront compris que le
mouvement était excessif, ils corrigeront le tir et se stabiliseront à un taux
intermédiaire.
Signes de
surévaluation
Trois signes différents indiquent que la valeur d'une
devise est peut-être sérieusement erronée. Premièrement, ses taux de change
avec les autres devises peuvent ne pas évoluer vers la parité d'intérêt
couvert, suggérant que
les marchés s'attendent à une forte hausse ou une forte baisse dans un avenir proche. Deuxièmement, un pays peut
avoir un déficit ou un surplus durables de sa balance des paiements. Même s'il
n'est pas inhabituel pour un pays d'avoir un déficit ou un surplus international
pendant plusieurs années, quand l'un ou l'autre est extrêmement important cela
peut signifier que la devise est beaucoup trop forte ou beaucoup trop faible
par rapport aux devises de ses principaux partenaires commerciaux.
Le troisième signe d'une mauvaise évaluation est quand les prix hors taxes des produits dans un pays sont très différents de ce qu’ils sont dans un autre. Cette approche repose sur la théorie de la parité des pouvoirs d'achat, selon laquelle une somme d'argent donnée devrait acheter des quantités similaires de produits dans deux pays différents[13]. Un guide simple de la parité des pouvoirs d'achat est l'indice Big Mac établi par The Economist, qui utilise le coût, exprimé en dollars, d'un hamburger dans différents pays pour estimer si les devises sont surévaluées ou sous-évaluées par rapport au dollar. Des analyses plus approfondies, étudiant les prix d'un panel de produits dans différents pays, sont publiées par la Banque mondiale et des entreprises privées.
Gérer les taux de
change flottants
Quand ils ont décidé que les taux de change ont trop dévié des niveaux qui paraissent les plus appropriés, les gouvernements et leurs banques centrales peuvent s'efforcer d’influer sur le marché des changes. Cela n'est pas difficile. Si un gouvernement ou une banque centrale s'arrangent pour que les investisseurs s'attendent à ce que l'inflation diminue, la devise du pays va s'apprécier. Si la banque centrale est capable de réduire ses taux d'intérêt à court terme, tout en maintenant une inflation faible, la devise du pays va s’affaiblir par rapport aux devises des autres pays dont les taux d’intérêt à court terme n’ont pas baissé.
Dans de nombreux cas, néanmoins, un gouvernement ou une banque centrale peuvent souhaiter faire évoluer les taux de change sans modification fondamentale de la politique économique. Ils peuvent juger que la politique des taux d'intérêt est correcte afin de maintenir un chômage faible, par exemple, même s'ils ont fait connaître publiquement leur insatisfaction avec les taux de change. Tenter de faire évoluer les taux de change dans ces conditions est plus un exercice de psychologie que d’économie. C'est, toutefois, voué à l'échec, car une politique économique ne peut pas être utilisée pour plus d'un objectif à la fois. Si la politique monétaire sert à contrôler le chômage, elle ne peut pas simultanément être employée pour atteindre le taux de change souhaité.
Dans ces circonstances, les pouvoirs publics ont
souvent recours à l'intervention pour soutenir une devise affaiblie ou au
contraire faire baisser une devise surévaluée. L'intervention, toujours
effectuée en secret, consiste généralement à utiliser les réserves en devises
étrangères du pays pour acheter (dans le cas d'un soutien) de la devise
nationale sur les marchés, et ainsi renforcer son prix. Dans certains cas, les
banques centrales sont intervenues pour acheter de leur devise sur les marchés forward plutôt que sur le marché spot.
Chacune des deux méthodes peut infliger des pertes sévères aux investisseurs et
autres opérateurs qui ont parié agressivement sur la chute de la devise.
Familiers de ce danger, les marchés des changes sont extrêmement réactifs au
moindre signe de la part des autorités qu'elles aimeraient voir évoluer les
taux de change.
Les sommes d'argent que les banques centrales peuvent
dépenser en intervention, cependant, sont relativement faibles par rapport aux
quantités de devises échangées quotidiennement. Elles ne sont pas non plus
infinies, étant par définition limitées aux réserves que détient le pays. En
conséquence, ni l'intervention ni les commentaires officiels suggérant sa
possibilité n'affecteront durablement les taux de change si la politique
économique du pays n'est pas elle aussi modifiée. En effet, sans changement de
politique économique, les opérateurs sentiront rapidement que la banque
centrale perd de sa motivation, ou bien va bientôt être à court de réserve, et
que les taux de change vont reprendre leur évolution précédente[14].
Obtenir des informations
sur les prix
À l’exception du cas où un gouvernement maintient un taux de change fixe, il n'existe pas de prix public unique auquel les devises sont échangées. Les banques, les systèmes d'information électroniques comme Bloomberg ou Reuters et les systèmes informatisés d'échanges de devises donnent des cotations de prix qui apparaissent sur les écrans des clients. Normalement, chaque opérateur annonce un prix d'achat, c'est-à-dire la quantité d'une devise qu'il est disposé à verser pour chaque unité d'une autre, et un prix de vente plus élevé auquel il propose cette autre devise contre la première. Le spread, c'est-à-dire la différence entre les prix d'achat et de vente couvre les coûts de la transaction et assure le profit de l'opérateur. Les prix que n'importe quel opérateur annonce à l'écran, cependant, sont strictement indicatifs ; des échanges récents peuvent avoir eu lieu à ces prix comme à d’autres prix, et un client peut ne pas obtenir de cotation. La plupart des négociants offrent des taux beaucoup plus favorables sur les grosses transactions que sur les petites.
Beaucoup de quotidiens publient des tableaux de taux de change. Ils contiennent les taux proposés la veille par les négociants, si bien qu'ils ne représentent pas nécessairement les taux proposés le jour de la publication. Ces taux de change sont normalement ceux proposés pour des transactions commerciales de gros volumes, aussi les touristes qui les lisent attentivement constatent-ils qu'ils sont beaucoup plus favorables que ceux auxquels ils ont accès. La table 2.5 présente des données typiques extraites d'un quotidien.
Cette table a été publiée aux États-Unis, et donne donc tous les prix par rapport au dollar américain ; dans d'autres pays, la table correspondante coterait normalement les prix par rapport à la devise locale. Les pays dans la liste sont ceux dont les devises sont les plus activement échangées avec le dollar américain. Les prix sont cotés de deux manières différentes : les deux colonnes de gauche donnent la quantité de dollars nécessaire pour acheter une unité de la devise correspondante les deux derniers jours d'activité du marché, et les deux colonnes de droite donnent le nombre d'unités de chaque devise nécessaire pour acheter un dollar américain.
Taux forward
En plus des taux de change spot, la table 2.5
donnent les taux de change forward pour
les devises les plus activement échangées, la livre sterling et le dollar
canadien. Ils représentent les prix (fixés aujourd’hui) qu'un investisseur
paierait dans un échange ayant lieu dans un, trois ou six mois. Pour le dollar
canadien, les taux forward diffèrent à
peine des taux spot. Cela signifie que les investisseurs s'attendent à
ce que les taux d'intérêt réels au Canada restent stables dans les prochains
mois par rapport à ceux des États-Unis, et que donc les taux de change restent
stables aussi. Pour la livre sterling, le marché s'attend à un léger
affaiblissement par rapport au dollar américain durant les six prochains mois.
Taux croisés
Un autre genre de table donne les taux de change
croisés. Dans la table 2.6, les mêmes devises sont listées de haut en bas et de
gauche à droite. Chaque case donne le taux de change d'une devise (lue à
gauche) par rapport à une autre (lue au-dessus), sans qu'il soit nécessaire de
convertir l'une ou l'autre en une troisième devise comme le dollar. Ainsi, à la
date où la table a été établie, dix couronnes danoises achetaient 2,148 francs
suisses, tandis qu'un franc suisse achetait 4,655 couronnes. En pratique,
cependant, les transactions croisées concernent seulement les devises les plus
activement échangées. Une entreprise japonaise n'aura aucune difficulté à
échanger directement des yens contre des euros. Mais une entreprise malaisienne
qui souhaiterait acheter des zlotys polonais devra tout d'abord échanger ses
ringgits contre une des devises importantes, comme l’euro ou le dollar américain,
puis échanger cette dernière contre des zlotys.
Indices de devises
Évaluer les changements de taux de change entre deux
devises est très simple. En revanche, évaluer comment une devise particulière
s'est comportée au cours du temps est une question plus délicate, car il faut
prendre en compte sa performance par rapport à plusieurs devises différentes.
Taux de change
pondérés par le commerce
La méthode la plus communément utilisée pour cette
comparaison consiste à construire un taux de change pondéré par les échanges
commerciaux, c’est-à-dire un indice calculant la performance de la devise par
rapport à un panier des devises de tous les partenaires commerciaux du pays. La
pondération est basée sur la part de chaque partenaire dans l'ensemble des
échanges du pays. Par exemple, le taux de change pondéré par le commerce pour
le Mexique dépend de manière importante du taux de change entre le peso et le
dollar, car les États-Unis représentent environ 4/5 du commerce international
du Mexique ; de même, environ la moitié du taux de change pondéré par le
commerce pour la République tchèque est déterminée par le taux de change entre
la couronne tchèque et l'euro. L'indice est arbitrairement fixé à 100 pour une
année de référence, et il mesure ensuite comment la devise s'est comportée au
cours du temps.
La figure 2.2 montre les taux de change pondérés par
le commerce pour quatre devises. Ils ont été calculés par le Fonds monétaire
international sur la base des échanges en produits manufacturés avec les autres
pays riches. D'autres
méthodes de calcul des coefficients de pondération existent, qui produiraient
des courbes différentes retraçant la performance de chaque devise.
Ces indices souffrent des problèmes communs à tous
les indices, par exemple de ne pas tenir suffisamment compte des évolutions
dans la nature des biens échangés depuis le début de la période. Néanmoins, ils
mettent en lumière deux points importants concernant les marchés des changes.
Premièrement, aucune devise ne reste forte sur une longue période, ainsi acheter
pour conserver n'est pas une bonne stratégie patrimoniale sur les marchés des
changes. Deuxièmement, les devises peuvent connaître de grandes fluctuations
les unes par rapport aux autres sur des périodes relativement courtes, offrant
la possibilité de gains considérables aux investisseurs suffisamment astucieux
pour deviner dans quelle direction iront les marchés.
